【往期回顧】
（一）短期：“一攬子”化債方案
2023年7月24日，中共中央政治局召開會議指出：“要有效防范化解地方債務風險，制定實施一攬子化債方案”。相較今年4月份政治局會議提出的“要加強地方政府債務管理，嚴控新增隱性債務”的措辭比較，相對有所緩和。從“嚴控新增隱性債務”轉為“制定實施一攬子化債方案”。政治局會議對地方政府債務風險的重視程度提升，背后是“借新還舊、展期”等“技術性化債”空間減少后，地方化債進入攻堅期。中央已經認識且重視到某些地方無力化債的窘迫，地方債務風險化解或加快，預計后續會有一攬子化債方案陸續出臺。
“一攬子化債方案”的提出引發了市場熱議，各大機構也都探討了未來隱性債務的化解方向。總體來說，這一新提法可能會對當前地方化債經驗做更為系統總結，而隨著政府更加注重地方隱債的系統性解決，隱債化解的節奏也將更為有序可控，預計相關風險也將明顯降低。具體而言，我們認為未來隱性債務化解有以下趨勢：
1.堅持“中央不救助”、“誰家孩子誰抱走”的原則
“不救助”并不意味著中央“坐視不管”。本次政治局會議高規格提出“制定實施一攬子化債方案”，可能意味著中央政府將在市場化、法治化原則之下，給予地方政府一定的騰挪空間，助其選擇適當的組合式化債方案。在協調金融資源的過程中，財政與貨幣政策亦可加強配合，中央政府未來或給予貼息、央行增加專項再貸款規模，考慮金融機構的承受能力的同時，緩解地方政府的償債壓力。
《關于2022年中央和地方預算執行情況與2023年中央和地方預算草案的報告》提到“為了保持全國一般公共預算支出有力，今年擬安排全國財政赤字38800億元，比2022年增加5100億元。其中，中央財政赤字31600億元，通過發行國債彌補，比2022年增加5100億元。”，2023年新增赤字規模5000億元均為國債，當前中央政府已經在有意識地增加中央支出，即中央多加杠桿，相應減輕地方負擔。制定一攬子化債方案，各地國資委在陸續建立應急資金，幫助那些短期還本付息困難的融資平臺公司；有些地方債務壓力實在大的，可能需要省級政府幫忙暫時度過難關；可以允許一些資產管理公司收購一些地方平臺形成的不良資產，并借此減緩當地債務負擔；部分地方采取債務展期，甚至延期到20年等舉措，這類債務重組方案需要融資平臺和債權人協商，在雙方同意的前提下推進。
2.或將以建制縣試點拓寬至建制市、隱債顯性化作為隱債化解的重點
回溯來看，債務置換較好地緩釋了地方債務壓力，為債務化解爭取更多時間。同時置換政策傳遞了積極信號，市場信心得以增強。今年以來，一些地方政府則表示，要爭取新一輪隱性債務化解試點政策。比如，青海省預算報告稱，今年積極爭取縣級化債試點，多渠道、多手段盤活資金資產。這使得地方發債置換隱性債務的預期再度升溫，預計本輪一攬子化債方案壓實地方政府責任的同時將進一步打開緩債減債政策空間，可能擴容化債試點的數量，如增加試點的建制縣數量、將試點范圍由區縣一級擴大至地級市一級等，通過置換將隱債顯性化是未來隱債化解的重點。
新一批特殊再融資債可能傾向于重債區域，額度可能在萬億。地方政府債券限額與余額之差為特殊再融資債的潛在可用空間，理論空間充足。2022年末全國地方政府債務限額-余額空間約為2.6萬億元。這部分主要分布在經濟強省，如上海、江蘇、北京等地。部分弱資質省市，如天津、甘肅、廣西、吉林、貴州的地方政府債限額-余額均不足500億元。但考慮到“回收-再分配”機制，財政部對專項債務“結存限額按約70%比例由各省（區、市）留用，按約30%比例由中央收回用于各省（區、市）之間統籌調配”，實際各省市額度存在一定的可調節空間。假定再分配額度均支持重債區域，疊加弱資質區域現有置換額度，預計本輪再融資債發行額度或在萬億規模。
3.“銀行+AMC”為代表的金融機構或成為主要抓手
2023年1月7日，銀保監會郭樹清主席在接受新華社采訪時表示，金融機構要積極配合化解地方政府隱性債務風險，有序開展地方政府債務置換，推動優化債務期限結構，降低利率負擔。銀行等金融機構對部分地區的債務降息展期有利于在短期內緩解地方債務壓力，穩定市場信心。2022年12月底，遵義道橋與銀行達成協議推進銀行貸款重組，為其他地區的債務化解提供了實際參考方案。中央也在今年6月借助銀行處理地方債務問題，如建設銀行為濰坊提供不少于500億元的融資規模，中國銀行向河南省提供了1萬億的金融支持。未來，中央政府或在全國層面協調銀行金融資源，鼓勵國股大行及政策性開發性金融機構按照商業化原則給予地方國有企業及融資平臺低成本、長久期資金支持。未來銀行可能在各種壓力之下，選擇對應的區域進行掛鉤，像扶貧一樣進行結對幫扶，幫助相應地區化解城投債務風險。
資產管理公司(Asset Management Corporation，AMC )是國務院在借鑒國際經驗的基礎上成立的以解決不良資產為目的的金融性公司，也是在資本市場上運作的投資銀行類公司。AMC參與隱性債務處置進一步擴大了地方政府化債資金來源，主要包括提供短期流動性支持（如提供周轉資金、收購債權等）和參與實質性重組兩種模式。根據21世紀經濟報道，在2019年隱性債務風險化解的過程中，監管部門已允許融資平臺公司債權人將到期債務轉讓給AMC。相應地，AMC將繼承原債務合同中的還款承諾、還款來源和還款方式等權益。按照監管要求，AMC需對融資平臺公司債務進行實質性重組，但不得通過收購到期債務的方式變相提供融資。
2023年以來，AMC開始積極參與化債（表1）。
未來，針對一些盤活存量資產手段有限的地方，可以考慮和AMC等專業機構合作，探尋更加市場化的資產盤活有效路徑，進一步提升資產利用率和資產效益，從而更好助力隱債化解。但相對于地方隱性債務的龐大規模，AMC的體量較小，通過AMC化債的規模可能相對有限。
過去幾年，中央對地方的轉移支付整體持續提升。2023年3月1日，財政部部長劉昆在新聞發布會上回答記者提問時表示，劉昆強調，9.3%的中央對地方轉移支付增長幅度比地方本級一般公共預算收入的增長幅度高了6.8個百分點，這就有效彌補了本級收入的不足。未來一些債務壓力較大且財政異常困難的地區可能會不斷向上級哭窮，形成“倒逼”之勢（如貴陽、呼和浩特等），爭取中央的轉移支付。5.區域特色模式是配合中央一攬子方案實施的重要途徑目前對于化解地方政府債務的各項措施，必須依靠各個省級政府、地級市政府結合區域特色，與各地金融機構協調配合來提出具體方案和執行操作，這也是短期內化解隱性債務的重要途徑。從近年各地的實踐操作來看，“資源出讓型”化解債務模式（財政資金償還、盤活存量資產、出讓經營性國有資產權益償還、優質資產注入等）與“懇談協商型”化解債務模式（召開投資人懇談會、與金融機構協商展期置換）是各地較多采用的方式。6.對不具備系統性風險的債務，通過破產重整或清算的方式化解破產重整或清算屬于財政部提出的六大方案之一，但實施起來難度大且容易對地方信用環境造成沖擊，之前鮮有地區選擇這種方式。但近兩年，迫于債務壓力，已有個別案例選擇采取此種方式化解債務。如中泰信托申請對貴州凱里開元城市投資開發有限責任公司（簡稱“開元城投”）和黔東南州凱宏城市投資運營 （集團）有限責任公司（簡稱“凱宏城投”）執行轉破產。2023年7月28日，中泰信托發布“貴州凱里項目貸款集合資金信托計劃重大事項信息披露報告”。報告顯示，融資方開元城投和相關擔保方凱宏城投、貴州凱里經濟開發區開元房地產有限責任公司（簡稱“開元房地產”）于2018年12月信托計劃到期時首次違約。經訴訟，上海金融法院于2019年7月，作出《民事調解書》，但信托計劃融資方及各擔保方（簡稱“凱里各方”）拒不遵照約定履行還款義務，于當月再次違約，中泰信托遂根據調解書約定向法院申請強制執行。2022年6月23日，中泰信托與凱里各方簽署了《強制執行和解協議書》，至2023年3月，凱里各方仍未履行該協議約定的還款義務，屬第三次重大違約。截至本信息披露報告發出前，開元城投及相關擔保方，仍以沒有資金，無力還款為由，拒不履行調解協議償還中泰信托欠款。故中泰信托向上海金融法院遞交執行轉破產申請，要求對開元城投和凱宏城投予以破產清算。未來，在不發生系統性風險的前提下，允許將不涉及系統性金融風險的債務進行違約清算。《國務院辦公廳關于印發地方政府性債務風險應急處置預案的通知》（國辦函〔2016〕88號）提出地方政府財政重整計劃，明確“市縣債務管理領導小組或債務應急領導小組認為確有必要時，可以啟動財政重整計劃。市縣政府年度一般債務付息支出超過當年一般公共預算支出10%的，或者專項債務付息支出超過當年政府性基金預算支出10%的，債務管理領導小組或債務應急領導小組必須啟動財政重整計劃。財政重整包括但不限于以下內容：拓寬財源渠道、優化支出結構、處置政府資產、申請省級救助、加強預算審查、改進財政管理。“88號文”發布后，我國實施財政重整計劃的地方政府主要有雁江區、安岳縣和鶴崗市。地方政府財政重整的具體措施為“增收”和“節支”兩種形式。以鶴崗市為例，作為第一個財政重整的地級市，2020末它的債務余額僅131.1億元。但2020年鶴崗市國民經濟和社會發展統計公報顯示，全市實現地區生產總值（GDP）初步核算為340.2億元，按可比價格計算，比上年增長0.3%；鶴崗市公布實現全口徑財政收入38.8億元，比上年下降10.3%，其中公共財政收入23億元，下降7.8%；全口徑財政支出157.7億元，比上年增長0.3%。公共財政收入只有23億元，而財政總支出卻高達157億元。即使是全口徑財政收入，也只有不到40億元，收入支出率只有25%不到，75%都要通過財政轉移支付才能滿足。造血能力全無，直接導致了鶴崗市經濟陷入癱瘓。2021年12月23日，鶴崗市人力資源和社會保障局發布《關于取消公開招聘政府基層工作人員計劃的通知》，原因是，“因鶴崗市政府實施財政重整計劃，財力情況發生重大變化”，鶴崗成為第一個財政重整的地級市。根據《鶴崗市2021年預算執行情況和2022年預算（草案）的報告》（下稱《預算報告》），2021年鶴崗市鶴崗持續落實增收節支三年計劃，外爭政策，內控支出。一是“增收”。《預算報告》顯示2021年鶴崗獲得了省級財政財力補助約3.9億元、財力救助2億元、資金調度2.3億元、重點項目專項資金提前下達2.5億元，有效保障了“五保”和重點項目支出；在重大項目取得歷史性突破，比如總投資超百億的衡昂鐵路建成并通車，總投資12億元的鶴崗機場獲批立項，總投資約33億元的關門嘴子水庫建設完成任務量80%等，這些帶動2022年當地固定資產投資增長12%；產業轉型取得一定成績，比如年產120萬噸鳥山煤礦建成投產，12戶煤礦被列入全省保供應急煤礦，釋放優質產能136萬噸，2022年煤價高位運行，直接帶動當地收入增長。二是“節流”。鶴崗要求削減支出，進一步壓縮一般性支出，對于其他支出缺口，能砍則砍、能壓則壓、能調則調，嚴禁新開支出“口子”，務必當好“守家虎”。根據鶴崗市政府2023年政府工作報告，去年鶴崗一般性支出壓減4654萬元，‘三公’經費縮減12.5%。與此同時，將騰出資金用于保民生等。2022年鶴崗各級財政保基本民生、保工資、保運轉支出約96.21億元，占比達到82%。鶴崗一系列的財政重整措施取得了顯著成效，根據鶴崗市財政局數據，2021一般公共預算收入約28.3億元，同比增長22.9%。2022年仍保持9%較高增速。到2023年4月底，鶴崗市一季度GDP增速達到8.5%，高于全省平均水平（5.1%），在黑龍江13個地級市中位列第一。對債務高風險地區進行財政重整，是地方政府債務應急處置的重要內容，也是未來化債的思路之一。目前各地通過財政資金、資產出讓以及展期降息等方式，都難以完全消除隱性債務。隱性債務的來源主體是地方融資平臺，根據Wind統計，截至2022年7月末，我國共有城投平臺3702家，存量城投債共計13.79萬億，較年初增加1萬億，占全部信用債的31%，其帶息余額超過50萬億，而這其中約73%屬于地方隱性債務。若想從源頭上遏制新增隱性債務，防范地方政府隱性債務風險，就必須剝離融資平臺政府融資功能，徹底推動融資平臺市場化轉型。從實踐中看，地方融資平臺向城市綜合服務商、產業園區綜合運營商轉型發展已成為轉型主流。在這個過程中，城投公司就要堅持建管并舉、產融結合、全域經營，推進資產結構調整、業務結構調整，積極推動商業模式升級、市場化轉型，激發國有資本的活力，增強國有資本的控制力和影響力，這樣以更優質、更大能級的國有資本推動區域的城市建設、招商引資、產業發展、運營服務等工作，在推動區域經濟轉型升級中找到不可替代的價值。這就需要城投公司從以下幾個方面做出努力。1.制定整合升級方案。在前期摸底的基礎上，依據業務板塊規劃進行資產整合重組方案設計，提出現有公司重組方案（包含國有資源注入、政府性債務和公益性資產剝離方案），對問題資產進行單獨處理，有針對性設計處置方案，報政府按程序研究審定。充分發掘現有資產潛力，整合有經營潛力資源，分層級、分步驟、分類別開展城投公司整合重組，通過先行示范、逐步推動，穩妥推進資源整合、資產評估、資產注入、撤銷歸并等具體工作。2.明確功能定位。城投公司將主要承擔城建及產業項目市場化融資“主渠道”、基礎設施投資建設運營“主力軍”、城市資產運營“總抓手”和特色產業引導“新引擎”四大職能。3.制定科學發展戰略規劃。地方政府在國有資本的戰略定位上必須準確把握經濟社會發展大勢，在新發展格局下進行頂層設計，明確企業新的定位及發展戰略。戰略升級的目的是實現企業政府融資功能和企業經營功能的策略性分離與協作，并推行政企協同化發展。一般情況下，集團發展戰略規劃可以采取“總+分”的模式。“總”為城投集團總體戰略規劃，對城投集團現行集團管控現狀、組織模式、發展中存在的主要問題，面臨的發展形勢，優勢和劣勢，機遇和挑戰等進行梳理分析，明確城投集團未來發展的戰略定位、發展目標、發展重點、主要業務板塊、發展路徑及策略、措施、方法。“分”為分別制定各專項子規劃，如組織架構變革、融資戰略、企業文化建設、人力資源戰略、產業板塊戰略、戰略轉型意見等。4.理順權責界面。由政府授權城投公司作為地方城建和產業項目投資運營主體，各行業主管部門負責本行業發展規劃和項目謀劃，履行行業監管職能。按照“集團運作、分層管理”思路，集團母公司發揮戰略管理、投融資決策、績效考核等職能，各子公司專注“專業化發展、市場化經營”，作為集團利潤中心和經營中心。5.規范企業管理。通過改革，建立產權清晰、權責明確、政企分開、管理科學的現代企業制度，開展混合所有制試點工作，提高城投公司市場化水平和經營管理效率。理順人員身份，進一步加強城投公司人才隊伍建設，進一步完善法人治理，優化部門及崗位設置，建立“職位能上能下、工資能增能減、人員能進能出”的選人用人機制和市場化的薪酬激勵考核機制。一是，建立健全內部治理結構。改變行政管理的現狀，轉變為市場化的企業管理。這就要求城投公司進一步明確與政府的關系，明確政府和企業責任，減少行政干預，有足夠的自治權和決策權。二是，完善法人治理和組織架構。按照政企分開的要求，建立產權明晰、權責明確、管理科學的現代企業制度。①對整合重組后的公司法人治理結構及組織結構進行優化設計，將公司的功能和角色在崗位和部門間體現出來。②完善黨組織、董事會、監事會、總經理辦公會等議事規則，為公司的發展建立方向，維護公司的合法權益。③通過具體的部門和關鍵崗位設置，將各項功能和主要職能予以具體落實，完善公司的部門設置、崗位設置、崗位說明書及各項工作流程。三是，完善內部管理制度和工作流程。立足城投公司經營管理實際需要，以經過優化提升的法人治理與組織架構為基礎，推動內控制度優化提升，提高公司經營管理效率。制定公司的各項內部管理制度，對公司的核心管理流程（投資發展、融資、資本運營、資產管理、項目建設、招標采購、財務、人事、行政等）進行重新梳理及流程再造，為企業長期發展搭好發展框架。四是，建立人力資源管理和控制體系。建立和完善差異化薪酬分配方法，適應企業的功能性和市場機制，并與業務績效掛鉤。加強人力資源開發，通過內部培養和外部引進組建一支高層次人才隊伍；整合人力資源系統，完善人力資源配置機制，通過人才流動和優化配置加快人才培育和發展；加強后備人才和青年人才的培養和利用，優化人才結構，為城投公司的轉型升級和可持續發展提供人力資源保障。6.布局業務板塊，增強造血功能，加大市場化運作支持。通過對北京、上海、合肥等典型標桿城投平臺研究發現，優質城投平臺在業務板塊構成上具有共同的特征，即城投主業能力突出且布局多個經營性及準經營性業務板塊，并且金融板塊能力較強。根據城投行業發展規律，結合當地內外部經濟、政策生態環境，城投公司可進一步開展國有資產資本化運營，建立多元、開放的運營機制；業務布局可主要在城市建設、公共事業、產業投資發展、金融等業務板塊上展開，壯大資產實力，為地方經濟發展助力，為增強盈利能力奠定基礎。城投公司以經營城市的方式，不斷挖掘地方建設的潛在資源，通過整合原有分散管理的城市資源，擴大公司的經營規模，提升公司的盈利能力。形成以功能性基礎設施建設投資業務和城市資產經營性業務的“兩條腿走路”的業務格局。整合后的城投公司并購或組建專業化子公司，依法開展片區開發、產業園區、房產開發、工程承包、公用事業、污水垃圾、停車場、廣告經營、醫療養老、文化旅游等經營性業務，實現現金流整體平衡。支持依托城投公司實施項目，承接公益性項目、準公益性項目和經營性項目。城投公司將逐步發展成為具有核心競爭力和自主經營能力的國有資本投資運營公司。城投公司在業務布局時要遵循以下發展思路：一是，城市建設仍然是集團公司的重點。要抓住新時期城市基礎設施和服務功能升級帶來的新機遇，借鑒城市規劃和發展戰略，積極爭取重大項目和示范項目。二是，應注重布局公共服務區域。公共服務通常可以帶來穩定的現金流，如水、燃氣、公共交通和供暖，掌握城市核心客戶群，提供傳統服務，同時深化潛在需求，為集團公司新業務的未來發展提供基礎和支持。三是，積極推動產業投資和資本運作。響應區域發展規劃，積極投資戰略性五大新興產業和地方支持產業，是擴大并依托集團公司項目資源優勢。通過建立產業基金和PPP指導基金，引導政府資金和社會資本參與城市建設。積極利用股權投資擴大產業布局，推進基礎設施資產證券化。四是，發展金融等高附加值產業。及時布局小額貸款、擔保、融資租賃、商業保理等金融服務，促進生產，實現產業融資一體化的良性發展模式。（二）進行財稅改革讓地方政府事權和財權相匹配
地方債務累積的根本原因在于地方政府財權和事權不匹配，這就要求我國進一步深化財權與事權的改革，進一步平衡財權與事權，按照承擔公共服務等事務的比例在中央與地方之間重新劃分財政收入。
近年來，中央政府持續推動財政體制改革。2016年，國務院發布《關于推進中央與地方財政事權和支出責任劃分改革的指導意見》，全面闡述了新時代如何清晰劃分中央與地方財政事權和支出責任；其后，中央與地方財政事權和支出責任劃分改革步伐加快，國務院辦公廳提出把8大類18項基本公共服務納入中央與地方共同財政事權范圍；2022年6月，國務院辦公廳發布《關于進一步推進省以下財政體制改革工作的指導意見》，明確了省級擁有跨市縣重大基礎設施規劃建設、防范和督促化解地方政府債務風險等方面的事權。然而，上述政策多側重于事權改革，對財權的改革較少。
建議財權事權改革要進一步落實落細，同時還要繼續進一步上移事權，減輕地方壓力。這就意味著，一方面中央政府要讓地方政府分享更多的財權。可以考慮在現行稅收分配中，調高地方政府分享的比率，尤其是增值稅，同時可以將消費稅劃轉地方，并適度擴大消費稅征稅范圍。另一方面，中央政府應該承擔更多的支出責任。考慮到當前人口老齡化速度正在加快，地方政府養老體制必然面臨越來越大的資金缺口，加上全國勞動力流動速度加快的現實，未來更多的社會保障逐步由更高層級的政府來統籌，無疑將是大概率事件。在這其中，唯一不確定的僅僅是統籌進度的快慢而已。
（三）實行經濟增長與地方政府債務聯動考核機制
績效考核機制是地方政府運行最重要的指揮棒。事實上，地方政府債務的快速攀升，在很大程度上與地方政府績效考核評價標準主要集中在GDP增速上有關。為了讓地方政府更好地實現增長與債務之間的權衡，最理想的解決方案之一，是在地方政府績效考核指標中，加入對地方政府債務的考核，且與GDP增速進行聯動考核。這樣的機制設計就會讓地方政府更加關注舉債的效率，更好地實現增長與債務的平衡。
當前，各地方政府都在圍繞“高質量增長”設計新的地方政府績效考核指標，借此把地方政府債務、雙碳等指標引入地方政府政績考核指標中，是水到渠成的事情。然而，要更好地考核地方政府債務，就需要把地方政府全口徑債務審計常規化，而且要實施更加嚴格的地方一把手舉債責任制。
（四）開展新一輪的債務審計
目前地方政府的隱性債務規模較大，但可以查詢到的較為完整的地方政府隱性債務數據最晚見于2013年，而其后可獲得的數據幾乎都是由一些機構或者學者估算出來的。然而官方與IMF等機構統計并不能完全統計地方政府的債務總量。為了充分化解本輪地方政府債務存量，可由國務院授權國家審計署，再進行一次類似于2013年下半年的全國性地方政府債務審計，把各地政府債務劃分為提供地區公共品形成的債務（主要是基礎設施建設項目）、經營性債務與其他債務三類。
事實上，在2013年的審計中，很多地方政府不知道審計的目的和結果是什么，導致不少地方政府存在債務的瞞報與漏報的現象。為充分披露真實債務規模，在開展新一輪債務審計前，中央政府應充分傳達審計的目的，讓地方政府意識到進行債務審計是為了下一步化解債務，若此次不充分披露自身債務狀況，在本輪審計之后，未披露的債務將完全由地方政府負責化解并承擔責任。只有讓地方政府充分理解中央政府的意圖后，前者才可能充分披露其真實債務數據。
